最高法：对赌无效，涉及这家上市公司！

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自最高法的解读，将一起涉及上市公司和私募机构的对赌案件作为典型，并鲜明的给出判决：对赌无效。

合伙投资法庭相见

这是一起来自上海市高级人民法院（简称：上海高院）的案件。

原告方为一家有限合伙企业：南京高科新浚成长一期股权投资合伙企业（有限合伙）（简称：高科新浚）。其控股股东为上市公司南京高科股份有限公司（简称：南京高科），持股69.65%。

被告方中有两名自然人房永生、梁锡林，还有一家有限合伙企业：绍兴闰康生物医药股权投资合伙企业（有限合伙）（简称：绍兴闰康）。绍兴闰康参股了上市公司江苏硕世生物科技股份有限公司（简称：硕世生物），持股26.61%。

行家注意到，绍兴闰康的四家股东中，高科新浚位列第二，持股13.0833%。而作为被告的两名自然人，同样是绍兴闰康的股东。

也就是说，原告和被告双方有着股权关系，并且曾共同投资。这是不是意味着，曾经的合伙人闹了矛盾？

大型私募穿透股东

进一步股权穿透，行家发现高科新浚的间接股东中，有两家私募机构。

具体来看，其第二大股东，持股29.85%的浙江嘉立控股股份有限公司（简称：嘉立控股），为湖南嘉立股权投资集团有限公司（简称：嘉立投资）控股子公司。南京高科新浚股权投资合伙企业（有限合伙）（简称：新浚投资）持股0.5%，也是是高科新浚的执行事务合伙人。南京高科（600064.SH）和嘉立投资又是新浚投资的第一、第三大股东，持股比例分别为34.825%和14.925%。自然人秦扬文直接持股14.875%，由其实控的宁波梅山保税港区毓浚投资管理合伙企业（有限合伙，简称：毓浚投资）、持股15%，其与南京高科共同参股的南京高科新浚投资管理有限公司（简称：高科新浚投资）持股0.5%，并且高科新浚投资是新浚投资的执行事务为合伙人。

在这一系列股权关系中，嘉立投资、高科新浚投资分别在2015年1月和10月登记备案为私募基金管理人。前者规模不足5亿元，后者则是10亿元到20亿元之间。

中基协诚信信息显示，高科新浚投资曾有未按要求进行产品更新的情况，现已整改。

牵涉如此之多的私募机构和上市公司，这起案件什么情况？

金额五亿对赌协议

这就要追溯到2016年，当时还没上市的硕世生物，有了一笔带有对赌协议的股权投资。

判决书披露，2016年12月，硕世生物实控人房永生、梁锡林与高科新浚、南京高科新创投资有限公司（简称：高科新创）签订修订认购协议，约定高科新浚、高科新创认购绍兴闰康新增出资共计1亿元。其中，高科新浚向绍兴闰康支付认缴款6500万元，占合伙份额的13.0883％。

此后，各方签订修订合伙人协议，约定了未上市回购条款及上市后回购条款。其中上市后回购条款约定：硕世生物完成首次公开发行之日起6个月届满之日，投资方有权要求回购其合伙份额，并以上市后回购通知之日前30个交易日收盘价算术平均值作为回购价款计算依据。

正如行家此前的报道，上交所曾对硕世生物发出问询函，要求充分披露历史上对赌协议签署及清理情况，以及仍然存续的对赌协议或对赌条款具体内容、触发条件、产生后果等。在证监会注册环节反馈意见也要求披露实控人是否存在大额债务、股份质押，是否存在拟将公司股份用于还债的协议或安排等相关问题进行问询。

然而，硕世生物在相关问询回复中，均未提及这一对赌协议。保荐机构也对此进行了核查并发表了明确意见。

2019年12月5日，硕世生物在科创板敲钟上市。绍兴闰康为控股股东，房永生、梁锡林为实际控制人。彼时的发行文件显示，“不存在仍存续的对赌协议或对赌条款”。

2020年7月13日，高科新浚向房永生、梁锡林、绍兴闰康发出回购通知，要求回购其所持全部合伙份额，回购价款合计4.99亿元。

因未能收到回购款，高科新浚遂向上海市第二中级人民法院（简称：上海二中院）提起诉讼，要求房永生、梁锡林、绍兴闰康支付回售价款4.99亿余元及利息损失，并协助办理硕世生物204.1万股股份的质押登记手续。

那么，这起案件应该怎么判？

一审二审均有定论

上海二中院认为，高科新浚主张的回购价格计算方式与硕世生物上市后的股票市值挂钩，属于申报科创板发行上市前应予清理的对赌事项。对赌协议约定的直接与二级市场短期内股票交易市值挂钩的价格计算方式，涉及破坏证券市场秩序、损害社会公共利益、违反公序良俗之情形，应属无效条款。

为此，上海二中院一审判决驳回高科新浚全部诉讼请求。

高科新浚不服判决，上诉至上海高院。

上海高院进一步指出，《上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则》以及《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答（二）》是针对证券市场主体准入资格的要件规则，对参与证券发行上市的各方投资主体均具有约束力。

系争回购条款属于硕世生物股票发行上市前应当披露，且应在申报前予以清理的对赌协议。系争条款约定的回售价格直接与二级市场短期内的股票交易市值挂钩，存在投资人为追求自身投资利益而故意在行权期内操纵二级市场的股票交易价格，致使二级市场的股票交易价格背离目标公司的正常市场交易估值，造成股票交易市场的其他公众投资者因参与该股票的买卖交易而不当致损的潜在风险。进而对股票市场的交易秩序、公众投资者的财产性权益等公共利益构成损害。

为此，上海高院二审判决驳回上诉，维持原判。

机关刊物观点鲜明

对这起涉及“对赌无效”的案件，最高人民法院机关刊物《人民司法》（2023年第5期），有如下点评：

对赌条款极易引发股价操纵行为，投资方为提高回购金额或补偿金额，回购义务人为降低回购金额或补偿金额，有极大的动机通过参与交易或虚假信息披露操纵股价，使二级市场的股票交易价格背离正常市场交易估值，造成其他公众投资者因参与该股的买卖交易而不当致损或受到欺诈而参与交易受到损失，进而对股票市场的交易秩序、信息披露秩序构成损害。

投资方要求回购合伙份额，实际是提前锁定其合伙份额对应的股票在二级市场抛售的高额收益。与市值挂钩的对赌协议履行的成本最终将转嫁给二级市场投资者，甚至可能危及金融安全。

来自最高法的观点旗帜鲜明的认为：“直接与二级市场短期内股票交易市值挂钩的价格计算方式，涉及破坏证券市场交易秩序、损害社会公共利益，违反公序良俗之情形，应属无效”。

行政处罚仍有余波

在此之前，监管机构已对相关当事人进行了处罚：

上交所指出，保荐代表人王炳全、王志伟直接负责硕世生物对赌协议相关尽职调查工作，但未严格遵守相关执业规范，未充分关注所获尽调资料中相关信息缺漏情况，也未能结合审核问询等开展更为审慎、全面的核查，导致发行上市申请文件内容未反映实际情况，出具的核查意见结论不符合实际情况。为此，上交所对两名保代予以监管警示。要求其引以为戒，严格遵守法律法规、上交所业务规则和保荐业务执业规范，认真履行保荐代表人职责；诚实守信、勤勉尽责，切实保证保荐项目的信息披露质量。

目前，这两位保荐代表人均出现在C类名单中。

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